Comment un dollar américain fort peut nuire aux marchés émergents

Depuis que la Réserve fédérale américaine a mis fin à son programme d'achat d'obligations l'an dernier, les experts du marché ont passé beaucoup de temps à essayer de prédire quand la Fed commencerait à normaliser les taux d'intérêt. Chaque fois que cela se produit, l’impact d’une telle décision sera également ressenti en dehors de l’Amérique. L'impact probable sur les marchés émergents est particulièrement préoccupant, en particulier si les sorties de capitaux s'accélèrent et si l'argent retourne rapidement aux États-Unis.

De plus, des taux d'intérêt plus élevés pourraient rendre plus coûteux le service de la dette des emprunteurs étrangers. Cela a incité des responsables tels que Christine Lagarde, directrice générale du Fonds monétaire international (FMI), à mettre en garde contre l'effet de «contagion» que la décision de la Fed pourrait avoir sur la volatilité des marchés financiers, en particulier des marchés émergents.

Impacts de la hausse des taux d'intérêt

Deux facteurs clés rendent difficile la hausse des taux d’intérêt américains pour les marchés émergents. Le premier est une inversion des flux de capitaux. Ceci est important car certains marchés émergents dépendent fortement des entrées de capitaux étrangers pour financer les déficits budgétaires ou du compte courant. Selon le FMI, entre 2009 et 2013, les pays émergents ont reçu des entrées brutes de capitaux d'environ 4 500 milliards de dollars, soit environ la moitié de tous les flux de capitaux mondiaux au cours de cette période.

Si les investissements reviennent à la hausse aux États-Unis, les flux de capitaux internationaux hors des marchés émergents pourraient s'accélérer et rendre plus difficile le financement des «déficits jumeaux». C'est peut-être déjà le cas, même avant que la Fed n'augmente ses taux. L'Institut international de la finance a déclaré que les flux de capitaux privés vers les marchés émergents avaient diminué de 250 milliards de dollars en 2014.

Le deuxième facteur est la menace moins visible de la dette libellée en dollars américains. Les gouvernements, les entreprises et les banques des marchés émergents ont profité d'un financement en dollars à faible coût pour renforcer leurs finances. Les données de la Banque des règlements internationaux corroborent les mêmes chiffres publiés par le FMI, selon lesquels les emprunts sur les marchés émergents ont doublé au cours des cinq dernières années, pour atteindre 4 500 milliards de dollars. Cela est problématique car la dévaluation de la monnaie locale provoquée par une inversion des flux de capitaux peut rendre plus difficile le service de cette dette en dollars. En outre, les sociétés et les banques qui ont emprunté en dollars pourraient être confrontées à des pressions supplémentaires si elles ne disposent pas de revenus ou d’actifs équivalents.

"Cinq fragiles" les plus touchés

Les estimations concernant exactement les pays les plus exposés varient considérablement, mais certains pays semblent systématiquement figurer sur les listes de la Fed, des banques internationales et des agences de notation. Le tableau ci-dessous montre les pays qui semblent avoir les plus grands défis en matière de financement externe. Malgré une liste quelque peu variée, le Brésil, la Turquie et l'Afrique du Sud apparaissent de la manière la plus constante, à la fois selon les sources et dans le temps. La Fed a publié sa liste des personnes vulnérables en février 2014 et Moody's vient de publier sa liste à la fin du mois de mars 2015.

Les économies considérées vulnérables à la hausse des taux d'intérêt américains

Source: Réserve fédérale, Estado, Moody's

Une autre façon de déterminer les pays qui connaissent des problèmes de crédit consiste à examiner le marché des contrats d'échange sur défaut (CDS). Les spreads CDS actuels fournis par Deutsche Bank semblent indiquer que le Brésil est le plus inquiétant, avec une probabilité de défaut implicite globale du marché plus élevée, qui augmente également.

Fitch Ratings, une autre agence de notation, publie Fitch CDS Map, un outil interactif conçu pour identifier et afficher les variations d'un mois sur l'autre des spreads des swaps sur défaillance de crédit. Les évolutions positives des spreads de CDS indiquent aux marchés la perception d'une augmentation du risque, tandis que les évolutions négatives indiquent un renforcement du crédit. Ici aussi, le Brésil semble particulièrement problématique, les écarts se creusant de 15, 74% en mars 2015, contre 8, 09% pour la Turquie et 4, 59% pour l'Afrique du Sud, selon Fitch.

Quand s'attendre à des hausses de taux

Avant le dernier communiqué de presse du Federal Open Market Committee (FOMC) du 18 mars, de nombreux participants au marché semblaient convaincus d'une hausse des taux en juin. En fait, l'outil FedWatch du groupe CME avait une probabilité de hausse de 50% en juin. À la suite de cette déclaration, la probabilité est tombée légèrement à 48, 9%. Malgré cette légère baisse, les attentes du marché semblent toujours centrées sur une remontée en juin avec seulement 40, 9% de chances que les taux restent inchangés, en baisse par rapport à une probabilité de 46, 9% mesurée en février.

L'outil CME utilise des contrats à terme sur fonds fédéraux de 30 jours pour calculer la probabilité que le taux cible des fonds fédéraux au comptant se situe à la fin du mois, au cours duquel une réunion du FOMC est prévue. L'outil représente un reflet direct de la compréhension collective du marché concernant l'évolution future de la politique monétaire de la Fed.

Curieusement, les attentes du marché quant au calendrier de la normalisation des taux d’intérêt de la Fed diffèrent de celles de la Fed. La BBC a annoncé que l'estimation médiane de la Fed indiquait actuellement que les taux d'intérêt seraient de 1% d'ici janvier 2016 et de 2, 5% d'ici janvier 2017. Parallèlement, le marché des contrats à terme envisagé précédemment prévoit que les États-Unis se situeront autour de 0, 5% d'ici janvier 2016 et de seulement 1, 5% d'ici janvier 2017. .

Le résultat final

La hausse des taux américains posera probablement des problèmes particuliers aux marchés émergents, en particulier ceux qui présentent des vulnérabilités en matière de financement externe, tels que le Brésil, la Turquie et l’Afrique du Sud, ou encore les gouvernements, les entreprises et les banques fortement endettées qui pourraient devenir plus onéreuses à gérer.