Les avantages et la valeur des options d'achat d'actions

C'est une vérité souvent négligée, mais la capacité pour les investisseurs de voir avec précision ce qui se passe dans une société et de pouvoir comparer des sociétés sur la même base est l'un des éléments les plus essentiels de l'investissement. Le débat sur la manière de comptabiliser les options d’achat d’actions octroyées aux employés et aux dirigeants d’entreprise a fait l’objet de discussions dans les médias, les salles de conseil d’entreprise et même au Congrès américain. Après de nombreuses années de querelles, le Financial Accounting Standards Board, ou FASB, a publié le FAS Statement 123 (R), qui préconise la comptabilisation obligatoire de la comptabilisation en charges des options d’achat d’actions à compter du premier trimestre qui suit le 15 juin 2005.

Les investisseurs doivent apprendre à identifier les sociétés les plus touchées - non seulement sous la forme de révisions des bénéfices à court terme, de bénéfices GAAP ou de bénéfices pro forma - mais également par des modifications à long terme des méthodes de rémunération et des effets de la résolution. sur les stratégies à long terme de nombreuses entreprises pour attirer les talents et motiver les employés.

(Pour en savoir plus, voir: Les dangers des options antidatées ; le «coût réel» des options d'achat d'actions; et une nouvelle approche en matière de rémunération en actions .)

(Pour une lecture connexe, voir Comprendre les gains pro-forma .)

Bref historique des options d'achat d'actions à titre de rémunération

La pratique consistant à attribuer des options d'achat d'actions aux employés de la société date de plusieurs décennies. En 1972, le Accounting Principles Board (APB) a publié l’avis n ° 25, dans lequel il était demandé aux entreprises d’utiliser une méthode fondée sur la valeur intrinsèque pour évaluer les options d’achat d’actions octroyées à leurs employés. Selon les méthodes de la valeur intrinsèque utilisées à l’époque, les entreprises pouvaient émettre des options d’achat d’actions «à la monnaie» sans comptabiliser de dépense dans leurs comptes de résultat, car les options étaient considérées comme n’ayant aucune valeur intrinsèque initiale. (Dans ce cas, la valeur intrinsèque est définie comme la différence entre le prix d'attribution et le prix du marché de l'action, qui au moment de l'attribution serait égale). Ainsi, alors que la pratique consistant à ne comptabiliser aucun coût pour les stock-options a commencé il y a longtemps, le nombre distribué est si petit que beaucoup de gens l'ignorent.

Avance rapide jusqu'en 1993; L'article 162m de l'Internal Revenue Code est écrit et limite effectivement la rémunération en espèces des dirigeants de l'entreprise à 1 million de dollars par an. C'est à ce stade que l'utilisation des options d'achat d'actions comme forme de rémunération commence vraiment à prendre son envol. Cette augmentation des options octroyées coïncide avec un marché haussier qui fait rage parmi les actions, en particulier les actions liées à la technologie, qui bénéficie d’innovations et d’une demande accrue des investisseurs.

Bientôt, ce ne sont pas seulement les cadres supérieurs qui ont reçu des options d'achat d'actions, mais également les employés de base. L’option d’achat d’actions est passée d’une faveur d’arrière-salle à un avantage concurrentiel complet pour les entreprises désireuses d’attirer et de motiver les meilleurs talents, en particulier les jeunes talents qui ne craignaient pas d’avoir quelques options pleines de chances (essentiellement, des billets de loterie). ) au lieu d’argent supplémentaire, venez le jour de paie. Mais grâce au marché boursier en plein essor, au lieu des billets de loterie, les options accordées aux employés valaient de l'or. Cela conférait un avantage stratégique clé aux petites entreprises aux poches plus réduites, qui pouvaient économiser leur argent et simplement émettre de plus en plus d'options, tout en ne comptabilisant pas un sou de la transaction à titre de dépense.

Dans sa lettre de 1998 aux actionnaires, Warren Buffet a postulé sur l'état des lieux: "Bien que les options, si elles sont correctement structurées, puissent constituer un moyen approprié, voire idéal, de rémunérer et de motiver les principaux dirigeants, elles sont plus souvent très capricieuses dans la répartition de leurs revenus. récompenses, inefficaces en tant que motivateurs et excessivement coûteux pour les actionnaires ".

C'est l'heure de l'évaluation

Malgré un bon déroulement du jeu, la "loterie" s'est finalement terminée - et de manière abrupte. La bulle du marché boursier alimentée par la technologie a éclaté et des millions d’options auparavant rentables n’avaient plus aucune valeur, ou étaient "sous-marines". Les scandales des entreprises ont dominé les médias, alors que la cupidité accablante observée dans des sociétés telles qu'Enron, Worldcom et Tyco a renforcé la nécessité pour les investisseurs et les autorités de réglementation de reprendre le contrôle de la comptabilité et des rapports appropriés. (Pour en savoir plus sur ces événements, voir La plus grande arnaque boursière de tous les temps .)

Certes, le FASB, principal organisme de réglementation des normes comptables américaines, n’avait pas oublié que les stock-options sont une dépense ayant un coût réel pour les entreprises et les actionnaires.

Quels sont les coûts?

Les coûts que les stock-options peuvent engendrer pour les actionnaires font l’objet de nombreux débats. Selon le FASB, aucune méthode spécifique d'évaluation des attributions d'options n'est imposée aux entreprises, principalement parce qu'aucune "meilleure méthode" n'a été déterminée.

Les options d’achat d’actions octroyées aux employés présentent des différences essentielles par rapport à celles vendues en bourse, telles que des périodes d’acquisition des droits et un manque de transférabilité (seul l’employé peut les utiliser). Dans son énoncé accompagné de la résolution, le FASB autorisera toute méthode d’évaluation, pour autant qu’elle incorpore les variables clés qui constituent les méthodes les plus couramment utilisées, telles que les modèles de Black Scholes et binomial. Les variables clés sont:

• Le taux de rendement sans risque (on utilisera ici un taux de facture t de trois ou six mois).
• Taux de dividende prévu pour le titre (société).
• Volatilité implicite ou attendue du titre sous-jacent pendant la durée de l’option.
• Prix ​​d'exercice de l'option.
• Durée ou durée prévue de l'option.

Les sociétés sont autorisées à utiliser leur propre discrétion pour choisir un modèle d'évaluation, mais leurs auditeurs doivent également en convenir. Néanmoins, il peut exister des différences étonnamment importantes dans les évaluations finales en fonction de la méthode utilisée et des hypothèses retenues, notamment les hypothèses de volatilité. Parce que les entreprises et les investisseurs entrent ici dans un nouveau territoire, les évaluations et les méthodes vont évoluer avec le temps. Ce que l’on sait, c’est ce qui a déjà eu lieu, c’est-à-dire que de nombreuses sociétés ont totalement réduit, ajusté ou éliminé leurs programmes de stock-options existants. Face à la perspective de devoir inclure des coûts estimés au moment de l'octroi, de nombreuses entreprises ont choisi de changer rapidement.

Examinons les statistiques suivantes: les octrois d’options sur actions octroyés par les entreprises du S & P 500 sont passés de 7, 1 milliards en 2001 à seulement 4 milliards en 2004, soit une baisse de plus de 40% en seulement trois ans. Le graphique ci-dessous met en évidence cette tendance.

Figure 1

Source: Principes fondamentaux de Reuters

La pente du graphique est exagérée en raison de la baisse des bénéfices au cours du marché baissier de 2001 et 2002, mais la tendance est toujours indéniable, pour ne pas dire spectaculaire. Nous voyons maintenant de nouveaux modèles de rémunération et de rémunération incitative aux dirigeants et autres employés via des attributions d’actions restreintes, des bonus cibles opérationnels et d’autres méthodes créatives. Nous n'en sommes qu'au début, nous pouvons donc nous attendre à voir à la fois des améliorations et une véritable innovation avec le temps.

À quoi les investisseurs devraient-ils s'attendre?

Les chiffres exacts varient, mais la plupart des estimations de S & P tablent sur une réduction totale du bénéfice net selon les PCGR en raison de la passation en charges des stock-options de 3 à 5% en 2006, première année au cours de laquelle toutes les sociétés présenteront leurs résultats. Certaines industries seront plus touchées que d'autres, notamment l'industrie des technologies de l'information, et les actions du Nasdaq afficheront une réduction globale plus élevée que celles de la NYSE. Considérez que seulement neuf industries représenteront plus de 55% du total des options dépensées pour le S & P 500 en 2006:

Figure 2

Source: Credit Suisse First Boston: Construire un nouveau consensus: élargir les stock-options pour faire baisser les estimations des analystes

Des tendances comme celle-ci pourraient entraîner une certaine rotation du secteur vers les industries où le pourcentage du revenu net "en danger" est plus faible, car les investisseurs déterminent quelles entreprises seront les plus touchées à court terme.

Il est essentiel de noter que, depuis 1995, les rapports sur les options d’achat d’actions (SEC) 10-Q et 10-K de la SEC indiquent la comptabilisation des dépenses liées aux options d’achat. Les investisseurs peuvent consulter la section intitulée "Rémunération à base d’actions" ou "Régimes d’options d’achat d’actions" pour trouver des informations importantes sur le nombre total d’options dont la société dispose pour attribuer des actions ou sur les périodes d’acquisition des droits et les effets dilutifs potentiels sur les actionnaires.

Pour ceux qui auraient pu oublier, chaque option convertie en action par un employé dilue le pourcentage de propriété de tous les autres actionnaires de la société. De nombreuses sociétés qui émettent un grand nombre d’options ont également des programmes de rachat d’actions pour aider à compenser la dilution, mais cela signifie qu’elles paient en espèces pour racheter des actions remises gratuitement aux employés - ces types de rachat d’actions doivent être considérés comme tels. un coût de rémunération pour les employés, plutôt qu'un élan d'amour pour les actionnaires moyens provenant des coffres de l'entreprise.

Les partisans les plus ardents de la théorie du marché efficient diront que les investisseurs ne doivent pas s'inquiéter de ce changement comptable; comme les chiffres figurent déjà dans les notes de bas de page, argumentent les marchés boursiers, ils auront déjà intégré ces informations dans les cours des actions. Que vous souscriviez à cette conviction ou non, le fait est que le bénéfice net de nombreuses sociétés bien connues, sur la base des PCGR, sera réduit de beaucoup plus que la moyenne du marché de 3 à 5%. Comme pour les industries ci-dessus, les résultats individuels des stocks seront fortement asymétriques, comme le montrent les exemples suivants:

figure 3

Source: Bear Stearns: Impact des options d’achat sur le bénéfice de 2004 sur les bénéfices du S & P 500 et du Nasdaq 100

Pour être juste, de nombreuses entreprises (environ 20% de l’indice S & P 500) ont décidé de nettoyer leur pare-brise à l’avance et ont annoncé qu’elles commenceraient à passer en charges leurs coûts avant la date limite; ils devraient être applaudis pour leurs efforts. Ils ont l'avantage supplémentaire de deux ou trois ans pour concevoir de nouvelles structures de rémunération satisfaisant à la fois les employés et le FASB.

Avantages fiscaux - une autre composante vitale

Il est important de comprendre que, même si la plupart des entreprises ne comptabilisaient aucune dépense pour leurs attributions d’options, elles recevaient un avantage pratique sur leur compte de résultat sous la forme de déductions fiscales valables. Lorsque les employés ont exercé leurs options, la valeur intrinsèque (prix du marché moins le prix d'attribution) au moment de l'exercice a été réclamée à titre de déduction fiscale par la société. Ces déductions fiscales étaient enregistrées en tant que flux de trésorerie d’exploitation; ces déductions seront toujours autorisées, mais seront désormais comptabilisées comme un flux de trésorerie financier au lieu d'un flux de trésorerie d'exploitation. Cela devrait rendre les investisseurs méfiants; non seulement les PCGR seront-ils moins élevés selon les PCGR, mais aussi les flux de trésorerie liés à l'exploitation. Juste combien ">

Figure 4

Source: Bear Stearns: Impact des options d’achat sur le bénéfice de 2004 sur les bénéfices du S & P 500 et du Nasdaq 100

Comme le montrent les listes ci-dessus, les sociétés dont les actions s'étaient fortement appréciées au cours de la période ont bénéficié d'un gain d'impôt supérieur à la moyenne car la valeur intrinsèque des options à l'échéance était supérieure à celle prévue dans les estimations initiales de la société. Une fois cet avantage supprimé, une autre mesure fondamentale de l’investissement changera pour de nombreuses entreprises.

Que chercher à Wall Street

Il n'y a pas de véritable consensus sur la manière dont les grandes sociétés de courtage vont gérer le changement une fois que celui-ci aura proliféré vers toutes les sociétés ouvertes. Les rapports d'analystes indiqueront probablement à la fois les résultats GAAP par action et les résultats non conformes aux normes GAAP dans les rapports et les estimations / modèles, au moins pendant les deux premières années. Certaines entreprises ont déjà annoncé qu’elles imposeraient à tous les analystes d’utiliser les chiffres EPS GAAP dans les rapports et les modèles, qui prendront en compte les coûts de rémunération des options. En outre, les sociétés de données ont annoncé qu’elles commenceraient à intégrer la dépense liée aux options dans leurs résultats et leurs flux de trésorerie.

(Pour en savoir plus sur les SPE, voir: Types de SPE et Obtenir les gains réels .)

Le résultat final

Dans le meilleur des cas, les options d’achat d’actions permettent toujours d’aligner les intérêts des employés sur ceux de la direction générale et des actionnaires, car la récompense s’accroît avec le prix des actions d’une société. Cependant, il est souvent beaucoup trop facile pour un ou deux membres de la haute direction de gonfler artificiellement les gains à court terme, soit en intégrant les avantages futurs aux bénéfices dans les périodes de gains actuelles, soit en procédant à une manipulation à outrance. Cette période de transition sur les marchés est une excellente occasion d’évaluer à la fois les équipes de direction et les relations avec les investisseurs en matière de franchise, de philosophie de gouvernement d’entreprise et de respect des valeurs des actionnaires.

(Pour en savoir plus sur les déclarations de l'entreprise manipulées, voir: Cuisiner les livres 101 et Mise sous gestion du microscope .)

Si nous devons faire confiance aux marchés de quelque manière que ce soit, nous devons nous fier à sa capacité de trouver des moyens créatifs de résoudre les problèmes et de digérer les changements sur le marché. Les attributions d’options sont devenues de plus en plus attrayantes et lucratives parce que la faille était trop grande et trop tentante pour être ignorée. Maintenant que cette échappatoire est en train de disparaître, les entreprises vont devoir trouver de nouveaux moyens d'inciter leurs employés. La clarté de la comptabilité et des rapports d’investisseurs profitera à tous, même si la situation à court terme devient floue de temps en temps.