CDO et le marché hypothécaire

Les titres de créance garantis (CDO) sont un type de produit de crédit structuré dans le monde des titres adossés à des actifs. Le but de ces produits est de créer des flux de trésorerie à plusieurs niveaux provenant d’hypothèques et d’autres titres de créance, ce qui, en fin de compte, rend le coût total des prêts moins cher pour l’économie globale. Cela se produit lorsque les prêteurs d’argent accordent des prêts sur la base d’exigences de prêt moins strictes. L'idée est que s'ils parviennent à diviser le volume des remboursements de la dette en flux d'investissements avec des flux de trésorerie différents, un groupe d'investisseurs plus nombreux sera prêt à souscrire. (Pour en savoir plus sur les raisons pour lesquelles les prêts hypothécaires sont vendus de cette façon, voir dans les coulisses de votre hypothèque .)

TUTORIALS: Notions de base sur l'hypothèque

Par exemple, en scindant un groupe d’obligations ou toute variante de prêts et d’actifs crédit basés à échéance dans 10 ans en plusieurs classes de titres ayant une échéance de un, trois, cinq et dix ans, davantage d’investisseurs ayant des horizons de placement différents intéressé à investir. Dans cet article, nous aborderons les CDO et leur fonctionnement sur les marchés financiers.

Pour simplifier, cet article se concentrera principalement sur les prêts hypothécaires, mais les CDO ne concernent pas uniquement les flux de trésorerie des prêts hypothécaires. Les flux de trésorerie sous-jacents dans ces structures peuvent être constitués de créances, de obligations de sociétés, de lignes de crédit et de presque toutes les dettes et instruments. Par exemple, les CDO sont similaires au terme «subprime», qui s’applique généralement aux prêts hypothécaires, bien qu’il existe de nombreux équivalents dans les prêts automobiles, les lignes de crédit et les créances sur cartes de crédit qui présentent un risque plus élevé.

Comment fonctionnent les CDO?

Initialement, tous les flux de trésorerie provenant de la collection d'actifs d'un CDO sont mis en commun. Ce pool de paiements est divisé en tranches notées. Chaque tranche a également une notation de dette perçue (ou déclarée). La tranche de crédit la plus élevée est généralement la tranche senior notée «AAA». Les tranches moyennes sont généralement appelées tranches mezzanine et portent généralement les notations «AA» à «BB» et les tranches de junk ou non notées les plus basses sont appelées les tranches actions. Chaque note spécifique détermine le montant en principal et en intérêts de chaque tranche. (Continuez à lire à propos des tranches dans Bénéfice de la dette hypothécaire avec MBS et Qu'est-ce qu'une tranche? )

La tranche senior notée «AAA» est généralement la première à absorber les flux de trésorerie et la dernière à résorber les défauts de paiement ou les paiements manqués. En tant que tel, il dispose du flux de trésorerie le plus prévisible et est généralement considéré comme comportant le moins de risques. Par ailleurs, les tranches les moins bien notées ne reçoivent généralement le paiement du principal et des intérêts qu’après le paiement de toutes les autres tranches. En outre, ils sont également les premiers à absorber les défauts de paiement et les retards de paiement. En fonction de l'étendue de la structure du CDO et de la composition du prêt, la tranche «actions» peut généralement devenir la partie «émission de déchets toxiques» de l'émission.

Remarque : Il s'agit du modèle le plus élémentaire de la structure des CDO. Les CDO peuvent être littéralement structurés de presque n'importe quelle manière, de sorte que leurs investisseurs ne peuvent pas présumer d'une panne régulière de l'emporte-pièce. La plupart des CDO impliquent des prêts hypothécaires, bien que de nombreux autres flux de trésorerie provenant de dettes de sociétés ou de créances auto puissent être inclus dans une structure de CDO.

Qui achète des CDO?

De manière générale, il est rare que John Q. Public possède directement un CDO. Les compagnies d’assurance, les banques, les fonds de pension, les gestionnaires de placements, les banques d’investissement et les fonds de couverture sont les acheteurs typiques. Ces institutions cherchent à surperformer les rendements du Trésor et prendront ce qu’elles espèrent être un risque approprié pour surperformer les rendements du Trésor. Le risque ajouté génère des rendements plus élevés lorsque l'environnement de paiement est normal et lorsque l'économie est normale ou forte. Lorsque les choses ralentissent ou que les valeurs par défaut augmentent, le revers est évident et des pertes plus importantes se produisent.

Complications liées à la composition des actifs

Pour compliquer un peu les choses, les CDO peuvent être constitués d’un ensemble de prêts privilégiés, de prêts privilégiés proches (appelés prêts Alt.-A), de prêts à risque subprimes ou d’une combinaison de ces éléments. Ce sont des termes qui concernent généralement la structure de l’hypothèque. En effet, les structures hypothécaires et les dérivés liés aux prêts hypothécaires constituent la forme la plus courante de flux de trésorerie sous-jacents et d'actifs sous-jacents aux CDO. (Pour en savoir plus sur le marché des subprimes et son effondrement, consultez notre fonction de désintégration des prêts hypothécaires à risque.)

Si un acheteur d'un CDO estime que le risque de crédit sous-jacent est de la catégorie investissement et que l'entreprise est disposée à accepter un rendement légèrement supérieur à celui d'un Trésor, l'émetteur serait soumis à un examen plus rigoureux s'il s'avérait que le crédit sous-jacent est beaucoup plus risqué que le rendement dicterait. Cela est apparu comme l’un des risques cachés dans les structures plus complexes des CDO. L’explication la plus simple derrière cette hypothèse, quelle que soit la structure d’un CDO en matière d’hypothèque, de carte de crédit, de prêt-auto ou même de dette d’entreprise, c’est que des prêts ont été consentis et que le crédit a été étendu à des emprunteurs moins importants que les autres. les prêteurs ont pensé.

Autres complications

Outre la composition de l'actif, d'autres facteurs peuvent rendre les ODC plus complexes. Pour commencer, certaines structures ont recours à des dérivés de crédit et à un effet de levier qui peuvent permettre à la tranche senior de ne plus être considérée comme sûre. Ces structures peuvent devenir des CDO synthétiques adossés uniquement à des dérivés et à des swaps sur défaillance de crédit conclus entre prêteurs et sur les marchés des produits dérivés. De nombreux CDO sont structurés de manière à ce que la garantie sous-jacente soit constituée des flux de trésorerie générés par d'autres CDO, qui deviennent alors des structures à effet de levier. Cela augmente le niveau de risque car l'analyse de la garantie sous-jacente (les prêts) peut ne générer que des informations de base contenues dans le prospectus. Il faut faire attention à la structure de ces CDO, car si suffisamment de créances ou de dettes sont payées d'avance trop rapidement, la structure de paiement des flux de trésorerie futurs ne sera pas conservée et les détenteurs de certaines tranches ne recevront pas les flux de trésorerie désignés. L'ajout d'un effet de levier à l'équation amplifiera tous les effets si une hypothèse incorrecte est formulée.

Le CDO le plus simple est un "CDO à structure unique". Celles-ci posent moins de risques car elles reposent généralement uniquement sur un groupe de prêts sous-jacents. Cela simplifie l'analyse car il est facile de déterminer à quoi ressemblent les flux de trésorerie et les défauts.

Les CDO sont-ils justifiés ou de l'argent drôle?

Comme mentionné précédemment, l’existence de ces obligations de dette a pour effet de rendre le processus de prêt global moins coûteux pour l’économie. L'autre raison est qu'il existe un marché volontaire d'investisseurs disposés à acheter des tranches ou des flux de trésorerie dans ce qui, selon eux, rapportera davantage à leurs portefeuilles de titres à revenu fixe et de crédit que les bons du Trésor et les billets assortis du même échéancier.

Malheureusement, il peut exister un écart énorme entre les risques perçus et les risques réels liés aux investissements. Beaucoup d'acheteurs de ce produit sont complaisants après avoir acheté les structures suffisamment de fois pour croire qu'elles résisteront toujours et que tout fonctionnera comme prévu. Mais lorsque les explosions de crédit se produisent, il y a très peu de recours. Si les pertes de crédit étouffent l'emprunt et que vous êtes l'un des 10 plus gros acheteurs des structures les plus toxiques, vous vous retrouvez face à un dilemme majeur lorsque vous devez sortir ou réduire vos dépenses. Dans des cas extrêmes, certains acheteurs sont confrontés au scénario "AUCUNE OFFRE", dans lequel il n'y a pas d'acheteur et le calcul d'une valeur est impossible. Cela crée des problèmes majeurs pour les institutions financières réglementées et déclarantes. Cet aspect concerne tous les CDO, que les flux de trésorerie sous-jacents proviennent d’hypothèques, de dettes d’entreprise ou de toute forme de structure de prêt à la consommation.

Les CDO disparaîtront-ils jamais?

Indépendamment de ce qui se passe dans l'économie, les CDO existeront probablement d'une manière ou d'une autre, car la solution de remplacement peut être problématique. Si les prêts ne peuvent pas être divisés en tranches, le résultat final sera un resserrement des marchés du crédit avec des taux d'emprunt plus élevés.

Cela revient à la notion que les entreprises sont capables de vendre différents flux de trésorerie à différents types d'investisseurs. Ainsi, si un flux de trésorerie ne peut pas être adapté à de nombreux types d’investisseurs, le bassin d’acheteurs de produits finis sera naturellement beaucoup plus réduit. En effet, cela réduira le groupe d'acheteurs traditionnel aux sociétés d'assurances et aux fonds de pension qui ont des perspectives beaucoup plus à long terme que les banques et autres institutions financières qui ne peuvent investir que sur un horizon de trois à cinq ans.

Le résultat final

Tant qu'il y aura un groupe d'emprunteurs et de prêteurs, vous trouverez des institutions financières prêtes à prendre des risques sur certaines parties des flux de trésorerie. Chaque nouvelle décennie est susceptible de produire de nouveaux produits structurés, avec de nouveaux défis pour les investisseurs et les marchés.