Contingent Convertibles - CoCos
Les convertibles conditionnelles (CoCos) sont un titre de créance émis par des institutions financières européennes. Les obligations convertibles conditionnelles fonctionnent de manière similaire aux obligations convertibles traditionnelles. Ils ont un prix de grève spécifique qui, une fois brisé, peut convertir l’obligation en actions ou en actions. Les principaux investisseurs des CoCos sont des investisseurs individuels en Europe et en Asie et des banques privées.
Les CoCo sont des produits populaires à haut rendement et à haut risque dans les placements européens. Un autre nom pour ces investissements est une note de capital renforcée (ECN). Les titres de créance hybrides comportent des options spécialisées qui aident l’institution financière émettrice à absorber une perte en capital.
Dans le secteur bancaire, leur utilisation contribue à consolider les bilans des banques en leur permettant de convertir leur dette en actions si des conditions de capital spécifiques se présentent. Les convertibles conditionnelles ont été créées pour aider les banques sous-capitalisées et prévenir une autre crise financière telle que la crise financière mondiale de 2007-2008.
L'utilisation de CoCos n'est pas autorisée dans le secteur bancaire américain. Au lieu de cela, les banques américaines émettent des actions privilégiées.
1:07Les convertibles contingents (Cocos)
Les convertibles contingents expliqués
Il existe une différence significative entre les convertibles conditionnels émis par les banques et les émissions de dettes convertibles ordinaires ou classiques. Les obligations convertibles ont les mêmes caractéristiques que les obligations, paient un taux d'intérêt régulier et ont une ancienneté en cas de défaillance de l'entreprise sous-jacente. Ces titres de créance permettent également à l’obligataire de convertir la créance détenue en actions ordinaires à un prix de levée déterminé, ce qui leur permet d’apprécier leur cours.
Les convertibles conditionnelles (CoCos) développent le concept des obligations convertibles en modifiant les conditions de conversion. Comme pour les autres titres de créance, les investisseurs reçoivent des paiements périodiques à intérêt fixe pendant la durée de vie de l’obligation.
A l'instar des obligations convertibles, ces dettes subordonnées émises par des banques contiennent des déclencheurs spécifiques qui détaillent la conversion des titres de créance en actions ordinaires. Le déclencheur peut prendre plusieurs formes, notamment les actions sous-jacentes de l’institution atteignant un niveau spécifié, l’obligation pour la banque de respecter les exigences en fonds propres réglementaires ou la demande des autorités de gestion ou de surveillance.
Points clés à retenir
- Les convertibles conditionnelles (CoCos) ont un prix d’exercice où l’obligation est convertie en actions.
- Les convertibles conditionnelles sont utilisées dans le secteur bancaire pour consolider leurs bilans de niveau 1.
- Une banque en difficulté financière n'a pas à rembourser l'obligation, à payer des intérêts ni à convertir l'obligation en actions.
- Les investisseurs reçoivent des paiements d’intérêts qui sont généralement beaucoup plus élevés que les obligations traditionnelles.
Bref Contexte de CoCos
Les convertibles contingents ont fait leur apparition sur la scène des investissements en 2014 pour aider les institutions financières à satisfaire aux exigences de fonds propres de Bâle III. Bâle III est un accord réglementaire définissant un ensemble de normes minimales pour le secteur bancaire. L'objectif était d'améliorer la supervision, la gestion des risques et le cadre réglementaire du secteur financier critique.
Selon les normes, une banque doit conserver suffisamment de capital pour pouvoir faire face à une crise financière et absorber les pertes imprévues résultant de prêts et de placements. Le dispositif de Bâle III a renforcé les exigences de fonds propres en limitant le type de capital qu'une banque peut inclure dans ses divers niveaux et structures de fonds propres.
Un type de capital bancaire est le capital de catégorie 1 - le capital le mieux évalué disponible pour compenser les créances douteuses figurant au bilan de l'institution. Le capital de catégorie 1 comprend les bénéfices non répartis - un compte de profits accumulés - ainsi que les actions ordinaires. Les banques émettent des actions à l'intention des investisseurs afin de lever des fonds pour leurs activités et de compenser les pertes sur créances irrécouvrables.
Les convertibles conditionnelles agissent comme des fonds propres additionnels de catégorie 1 permettant aux banques européennes de satisfaire aux exigences de Bâle III. Ces instruments d'emprunt convertibles permettent à une banque d'absorber la perte de souscription de créances irrécouvrables ou tout autre stress du secteur financier.
Banques et CoCos
Les banques utilisent les convertibles conditionnelles différemment des sociétés par rapport aux obligations convertibles. Les banques ont leur propre ensemble de paramètres qui garantissent la conversion de l'obligation en actions. L'événement déclencheur pour les CoCos peut être la valeur du capital de première catégorie de la banque, le jugement de l'autorité de surveillance ou la valeur des actions sous-jacentes de la banque. En outre, un seul CoCo peut avoir plusieurs facteurs déclencheurs.
Les banques absorbent les pertes financières par le biais des obligations CoCo. Au lieu de convertir les obligations en actions ordinaires fondées uniquement sur l'appréciation du prix de l'action, les investisseurs dans les CoCos acceptent de prendre des actions en échange du revenu régulier tiré de la dette lorsque le ratio de capital de la banque est en dessous des normes réglementaires. Cependant, le prix des actions pourrait ne pas augmenter, mais baisser. Si la banque a des difficultés financières et a besoin de capitaux, cela se reflète dans la valeur de leurs actions. En conséquence, une CoCo peut amener les investisseurs à convertir leurs obligations en actions alors que le prix de l'action baisse, exposant ainsi les investisseurs à des pertes.
Avantages pour les banques
Les obligations convertibles conditionnelles sont un produit idéal pour les banques sous-capitalisées sur les marchés du monde entier car elles comportent une option intégrée qui permet aux banques de satisfaire aux exigences de capital et de limiter les distributions de capital en même temps.
La banque émettrice profite du CoCo en levant le capital de l’émission obligataire. Toutefois, si la banque a souscrit de nombreux créances douteuses, celles-ci pourraient ne pas satisfaire aux exigences de fonds propres de la catégorie I de Bâle. Dans ce cas, le CoCo stipule que la banque n'est pas tenue de payer des intérêts périodiques et peut même réduire la totalité de la dette pour satisfaire aux exigences du niveau 1.
Lorsque la banque convertit le CoCo en actions, elle peut déplacer la valeur de la dette du passif de son bilan. Ce changement de comptabilité permet à la banque de souscrire des prêts supplémentaires.
La dette n'a pas de date de fin à laquelle le capital doit être retourné aux investisseurs. Si la banque tombe en difficulté financière, elle peut différer le paiement des intérêts, forcer la conversion en capitaux propres ou, dans des situations extrêmes, réduire la dette à zéro.
Avantages et risques pour les investisseurs
En raison de leur rendement élevé dans un monde de produits plus sûrs et à faible rendement, la popularité des obligations convertibles a augmenté. Cette croissance a conduit à une stabilité accrue et à un afflux de capitaux pour les banques qui les émettent. De nombreux investisseurs achètent dans l'espoir que la banque remboursera un jour la dette en la rachetant et, jusqu'à ce qu'ils le fassent, ils empocheront les rendements élevés et le risque supérieur à la moyenne.
Les investisseurs reçoivent des actions ordinaires à un taux de conversion fixé par la banque. L'institution financière peut définir le prix de conversion des actions à la même valeur que lors de l'émission de la dette, au cours du marché à la conversion ou à tout autre niveau de prix souhaité. Un inconvénient de la conversion des actions est que le prix de l’action sera dilué, ce qui réduira encore le ratio de résultat par action.
En outre, rien ne garantit que le CoCo sera jamais converti en actions ou entièrement racheté, ce qui signifie que l'investisseur pourrait détenir le CoCo pendant des années. Les régulateurs qui autorisent les banques à émettre des CoCos veulent que leurs banques soient bien capitalisées et peuvent donc rendre la vente ou le dénouement d'une position de CoCo assez difficile pour les investisseurs. Les investisseurs peuvent avoir des difficultés à vendre leur position dans CoCos si les régulateurs ne permettent pas la vente.
Avantages
Les banques européennes peuvent lever des fonds propres de catégorie 1 en émettant des obligations CoCo.
Si nécessaire, la banque peut reporter le paiement des intérêts ou réduire la dette à zéro.
Les investisseurs reçoivent des paiements d'intérêts périodiques à haut rendement supérieurs à la plupart des autres obligations.
Si un CoCo est déclenché par un cours de bourse plus élevé, les investisseurs bénéficient d'une plus-value des actions.
Les inconvénients
Les investisseurs assument les risques et ont peu de contrôle si les obligations sont converties en actions.
Les CoCos émises par les banques converties en actions auront pour conséquence que les investisseurs recevront des actions lorsque le cours des actions baisse.
Les investisseurs peuvent avoir des difficultés à vendre leur position dans CoCos si les régulateurs ne permettent pas la vente.
Les banques et les sociétés qui émettent des CoCo doivent payer un taux d'intérêt plus élevé que celui des obligations traditionnelles.
Exemple concret d'un convertible conditionnel
À titre d'exemple, supposons que Deutsche Bank ait émis des convertibles conditionnelles avec un déclencheur défini sur des fonds propres de base de catégorie 1 au lieu d'un prix de levée. Si le capital de niveau 1 tombe en dessous de 5%, les convertibles sont automatiquement convertis en fonds propres et la banque améliore ses ratios de capital en supprimant la dette obligataire de son bilan.
Un investisseur possède une CoCo d'une valeur nominale de 1 000 USD qui rapporte 8% par an en intérêts; le détenteur d'obligations reçoit 80 USD par an. Les actions se négocient à 100 dollars par action lorsque la banque enregistre des pertes généralisées sur prêts. Le capital de catégorie 1 de la banque passe en dessous du seuil de 5%, ce qui déclenche la conversion des CoCos en actions.
Supposons que le ratio de conversion permette à l'investisseur de recevoir 25 actions de la banque pour l'investissement de 1 000 $ dans le CoCo. Toutefois, le stock n'a cessé de baisser, passant de 100 à 40 dollars au cours des dernières semaines. Les 25 actions valent 1 000 dollars à 40 dollars par action, mais l’investisseur décide de les conserver et le lendemain, le prix baisse à 30 dollars par action. Les 25 actions valent maintenant 750 $ et l’investisseur a perdu 25%.
Il est important que les investisseurs qui détiennent des obligations CoCo évaluent les risques que, si l’obligation est convertie, ils peuvent avoir besoin d’agir rapidement. Sinon, ils pourraient subir des pertes importantes. Comme indiqué précédemment, lorsque le déclenchement de CoCo se produit, le moment n'est peut-être pas idéal pour acheter le stock.
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