Comment les entreprises utilisent les produits dérivés pour se couvrir

Si vous envisagez un investissement en actions et que vous lisez que la société utilise des produits dérivés pour couvrir certains risques, devez-vous vous inquiéter ou être rassuré? La position de Warren Buffett est célèbre: il a attaqué tous les produits dérivés, affirmant que sa société et lui "les considèrent comme des bombes à retardement, à la fois pour les parties qui les négocient et pour le système économique". D'autre part, le volume des transactions sur produits dérivés a rapidement augmenté et les sociétés non financières continuent de les acheter et de les négocier en nombre toujours plus grand.

Pour vous aider à évaluer l'utilisation par une entreprise de dérivés pour le risque de couverture, nous allons examiner les trois méthodes les plus courantes d'utilisation des dérivés pour la couverture.

Risques de change

L'une des utilisations les plus courantes des produits dérivés par les entreprises est la couverture du risque de change, ou du risque de change, qui correspond au risque qu'une variation des taux de change ait une incidence défavorable sur les résultats de l'entreprise.

Prenons un exemple de risque de change avec ACME Corporation, une société américaine hypothétique qui vend des widgets en Allemagne. Au cours de l’année, ACME Corp. a vendu 100 widgets, chacun au prix de 10 euros. Par conséquent, notre hypothèse constante est que ACME vend 1 000 euros de widgets.

Lorsque le taux de change du dollar par euro passe de 1, 33 USD à 1, 50 USD à 1, 75 USD, il faut plus de dollars pour acheter un euro, ce qui signifie que le dollar se déprécie ou s'affaiblit. À mesure que le dollar se déprécie, le même nombre de widgets vendus se traduit par une augmentation des ventes en dollars. Cela montre à quel point l'affaiblissement du dollar n'est pas une mauvaise chose: il peut stimuler les ventes à l'exportation des entreprises américaines. (Sinon, ACME pourrait réduire ses prix à l'étranger, ce qui, en raison de la dépréciation du dollar, ne ferait pas obstacle aux ventes en dollars; il s'agit d'une autre approche à la disposition d'un exportateur américain lorsque le dollar se déprécie.)

Points clés à retenir

• La position de Warren Buffett est célèbre: il a attaqué tous les produits dérivés, affirmant que sa société et lui "les considèrent comme des bombes à retardement, à la fois pour les parties qui les négocient et pour le système économique".
• Les trois méthodes les plus courantes d’utilisation des dérivés à des fins de couverture sont les risques de change, de couverture des taux d’intérêt et de couverture des intrants de produits ou de produits.
• Il existe de nombreuses autres utilisations dérivées et de nouveaux types sont en train d’être inventés.

L'exemple ci-dessus illustre l'événement de «bonne nouvelle» qui peut se produire lorsque le dollar se déprécie, mais un événement de «mauvaise nouvelle» se produit si le dollar s'apprécie et que les ventes à l'exportation finissent par diminuer. Dans l'exemple ci-dessus, nous avons émis deux hypothèses de simplification très importantes qui déterminent si la dépréciation du dollar est un événement positif ou non:

(1) Nous supposons que ACME Corp. fabrique son produit aux États-Unis et engage donc ses stocks ou ses coûts de production en dollars. Si au lieu de cela, ACME fabriquait ses widgets allemands en Allemagne, les coûts de production seraient engagés en euros. Ainsi, même si les ventes en dollars augmentent en raison de la dépréciation du dollar, les coûts de production augmenteront également. Cet effet, à la fois sur les ventes et sur les coûts, est appelé une couverture naturelle: la situation économique de l’entreprise fournit son propre mécanisme de couverture. Dans un tel cas, l'augmentation des ventes à l'exportation (résultant de la conversion de l'euro en dollars) devrait être atténuée par des coûts de production plus élevés.

(2) Nous avons également supposé que toutes les autres choses sont égales, et souvent elles ne le sont pas. Par exemple, nous avons ignoré les effets secondaires de l’inflation et nous nous sommes demandé si ACME pouvait ajuster ses prix.

Même après des couvertures naturelles et des effets secondaires, la plupart des sociétés multinationales sont exposées à une forme de risque de change.

Maintenant, illustrons une simple couverture qu'une société comme ACME pourrait utiliser. Afin de minimiser les effets des taux de change USD / EUR, ACME a acheté 800 contrats à terme de change contre le taux de change USD / EUR. En pratique, la valeur des contrats à terme ne correspondra pas exactement sur une base 1: 1 à une variation du taux de change actuel (en d’autres termes, le taux à terme ne changera pas exactement avec le taux au comptant), mais nous supposerons c'est quand même. Chaque contrat à terme a une valeur égale au gain supérieur au taux de 1, 33 USD / EUR (uniquement parce qu'ACME a pris ce côté de la position à terme; la contrepartie prendra la position opposée).

Dans cet exemple, le contrat à terme est une transaction distincte, mais il est conçu pour avoir une relation inverse avec l'impact du change, ce qui en fait une couverture décente. Bien entendu, ce n'est pas un repas gratuit: si le dollar devait s'affaiblir, l'augmentation des ventes à l'exportation est atténuée (en partie compensée) par les pertes sur les contrats à terme.

Couverture du risque de taux d'intérêt

Les entreprises peuvent couvrir le risque de taux d’intérêt de différentes manières. Prenons le cas d’une entreprise qui s’attend à vendre une division dans un an et à percevoir un gain de trésorerie qu’elle veut «se garer» dans un bon investissement sans risque. Si la société est fermement convaincue que les taux d’intérêt baisseront d’ici là, elle pourrait acheter (ou prendre une position longue sur) un contrat à terme du Trésor. La société verrouille effectivement le taux d'intérêt futur.

Voici un exemple différent d'une couverture de taux d'intérêt parfaite utilisée par Johnson Controls (JCI), comme indiqué dans son rapport annuel 2004:

Couvertures de juste valeur - La Société [JCI] avait au 30 septembre 2004 deux swaps de taux d’intérêt en circulation, désignés comme couverture de la juste valeur d’une partie des obligations à taux fixe… La variation de la juste valeur des swaps compense exactement le changement à la juste valeur de la dette couverte, sans incidence nette sur le résultat. (JCI 10K, 11/30/04 Notes aux états financiers)

Johnson Controls utilise un swap de taux d’intérêt. Avant de signer le swap, elle payait un taux d'intérêt variable sur certaines de ses obligations (par exemple, un arrangement commun consisterait à payer le LIBOR plus quelque chose et à modifier le taux tous les six mois). Nous pouvons illustrer ces paiements à taux variable avec un graphique à barres descendantes:

Examinons maintenant l’impact de l’échange, illustré ci-dessous. L’échange oblige JCI à payer un taux d’intérêt fixe tout en recevant des paiements à taux variable. Les paiements à taux variable reçus (indiqués dans la moitié supérieure du graphique ci-dessous) servent à payer la dette préexistante à taux variable.

JCI ne dispose alors plus que de la dette à taux variable et a donc réussi à convertir une obligation à taux variable en une obligation à taux fixe avec l'ajout d'un dérivé. Notez que le rapport annuel implique que JCI dispose d'une couverture parfaite: les coupons à taux variable que JCI a reçus compensent exactement les obligations de la société à taux variable.

Couverture de produits ou de produits

Les entreprises fortement dépendantes d'intrants de matières premières ou de produits de base sont sensibles, parfois de manière significative, au changement de prix des intrants. Les compagnies aériennes, par exemple, consomment beaucoup de carburéacteur. Historiquement, la plupart des compagnies aériennes ont beaucoup réfléchi à la nécessité de se protéger contre les hausses du prix du pétrole brut.

Monsanto fabrique des produits agricoles, des herbicides et des produits liés aux biotechnologies. Elle utilise des contrats à terme pour se protéger contre l’augmentation des prix des stocks de soja et de maïs:

Changements dans les prix des produits de base : Monsanto utilise des contrats à terme pour se protéger contre les augmentations des prix des produits de base… ces contrats couvrent les achats engagés ou futurs ainsi que la valeur comptable des fournisseurs aux producteurs pour leurs stocks de soja et de maïs. Une baisse de 10% des prix aurait un effet négatif sur la juste valeur de ces contrats à terme de 10 millions de dollars pour le soja et de 5 millions de dollars pour le maïs. Nous utilisons également des échanges de gaz naturel pour gérer les coûts des intrants d’énergie. Une baisse de 10% du prix de l'essence aurait un effet négatif sur la juste valeur des swaps de 1 million de dollars. (Monsanto 10K, 11/04/04 Notes aux états financiers)

Le résultat final

Nous avons examiné trois des types les plus populaires de couverture de sociétés par des dérivés. Il existe de nombreuses autres utilisations dérivées et de nouveaux types sont en train d’être inventés. Par exemple, les entreprises peuvent se protéger contre les intempéries pour compenser le surcoût d'une saison inattendue, chaude ou froide. Les dérivés que nous avons examinés ne sont généralement pas spéculatifs pour la société. Ils aident à protéger l’entreprise des événements imprévus: mouvements de change ou de taux d’intérêt défavorables et augmentations inattendues du coût des intrants.

L'investisseur de l'autre côté de la transaction sur produit dérivé est le spéculateur. Toutefois, ces dérivés ne sont en aucun cas libres. Même si, par exemple, la société est surprise par une bonne nouvelle, telle qu'un changement de taux d'intérêt favorable, la société (car elle a dû payer pour les produits dérivés) reçoit moins sur une base nette que celle qu'elle aurait obtenue sans la couverture.