Une introduction à Dark Pools

Les pools invisibles sont un terme inquiétant pour les échanges privés ou les forums de négociation de titres. Cependant, contrairement aux bourses de valeurs, les "dark pools" ne sont pas accessibles au public investisseur. Également appelés «réserves sombres de liquidités», ces bourses portent le nom de manque total de transparence. Les "dark pools" ont été créés principalement pour faciliter la négociation en bloc par les investisseurs institutionnels qui ne souhaitaient pas avoir d’impact négatif sur les marchés avec des ordres importants et obtenir des prix défavorables pour leurs transactions.

Flash Boys: Une révolte de Wall Lewis, un best-seller de Michael Lewis, a jeté une lumière défavorable sur les bassins obscurs , mais la réalité est qu’ils servent à quelque chose. Cependant, leur manque de transparence les rend vulnérables aux conflits d’intérêts potentiels de leurs propriétaires et aux pratiques de prédation de certains commerçants à haute fréquence.

Justification des bassins obscurs

Les bassins obscurs ne sont pas un phénomène récent; ils ont émergé à la fin des années 1980. Selon le CFA Institute, le négoce hors bourse a décollé aux États-Unis. Les estimations montrent qu'il représentait environ 40% de toutes les transactions sur actions américaines au printemps 2017, contre 16% environ en 2010. Le FCA estime également que les pools invisibles représentent 15% du volume total aux États-Unis en 2014.

Pourquoi des piscines noires sont-elles apparues? Considérez les options disponibles pour un investisseur institutionnel important qui souhaitait vendre un million d’actions XYZ avant l’avènement des opérations hors bourse. Cet investisseur peut soit: a) passer la commande par l’intermédiaire d’un négociant en bourse pendant une journée ou deux et espérer un VWAP (prix moyen pondéré en fonction du volume) décent; (b) divisez la commande en, par exemple, cinq pièces et vendez 200 000 actions par jour, ou (c) vendez de petites quantités jusqu'à ce que vous puissiez trouver un acheteur important qui soit disposé à prendre le plein montant des actions restantes. L’impact de la vente d’un million d’actions XYZ sur le marché pourrait toujours être considérable, que l’investisseur choisisse (a), (b) ou (c), car il n’était pas possible de garder l’identité ou l’intention de l’investisseur secrète dans un stock. transaction d'échange. Avec les options b) et c), le risque de baisse de la période pendant laquelle l’investisseur attendait de vendre les actions restantes était également important. Les pools sombres étaient une solution à ces problèmes.

Une introduction à Dark Pools

Pourquoi utiliser une piscine sombre?

Comparez cela à la situation actuelle, dans laquelle un investisseur institutionnel utilise un pool sombre pour vendre un bloc d'un million d'actions. Le manque de transparence joue en réalité en faveur de l'investisseur institutionnel, car il peut en résulter un prix mieux réalisé que si la vente avait été réalisée en bourse. Il est à noter que, les participants au dark pool ne déclarant pas leur intention de négociation à la bourse avant l'exécution, il n'y a pas de carnet d'ordres visible pour le public. Les détails d'exécution des transactions ne sont publiés sur la bande consolidée qu'après un délai.

Le vendeur institutionnel a plus de chances de trouver un acheteur pour le bloc d'actions complet dans un pool sombre, car il s'agit d'un forum dédié aux grands investisseurs. La possibilité d'amélioration du prix existe également si le point médian du cours acheteur et vendeur cité est utilisé pour la transaction. Bien entendu, cela suppose qu’il n’ya aucune fuite d’informations sur la vente proposée par l’investisseur et que le pool inutilisable n’est pas vulnérable aux prédateurs de négociation à haute fréquence (HFT) qui pourraient se lancer dès qu’ils détectent les intentions de négociation de l’investisseur.

Types de piscines sombres

En mai 2017, la SEC comptait plus de 40 «dark pools», répartis en trois types:

• Détenus par des courtiers : Ces groupes invisibles sont mis en place par de grands courtiers pour leurs clients et peuvent également inclure leurs propres courtiers propriétaires. Ces pools sombres tirent leurs propres prix du flux d’ordres. Il ya donc un élément de découverte des prix. Parmi ces exemples de pools sombres figurent CrossFinder du Credit Suisse, Sigma X de Goldman Sachs, Citi Match et Citi Cross de Citi et le pool MS Pool de Morgan Stanley.
• Courtier d'agence ou propriété de la bourse : il s'agit de pools sombres qui agissent en tant qu'agents et non en tant que mandants. Comme les prix sont dérivés des échanges - tels que le point milieu de la meilleure offre et offre nationale (NBBO), il n'y a pas de découverte de prix. Instinet, Liquidnet et ITG Posit font partie des pools sombres de courtiers d'agence, tandis que ceux appartenant à la bourse incluent ceux proposés par BATS Trading et NYSE Euronext.
• Décideurs du marché électronique : Il s'agit de pools sombres proposés par des opérateurs indépendants tels que Getco et Knight, qui agissent en tant que mandants pour leur propre compte. À l'instar des pools foncés appartenant aux courtiers, leurs prix de transaction ne sont pas calculés à partir de NBBO. Il existe donc une découverte des prix.

Avantages et inconvénients

Les avantages des piscines noires sont les suivants:

• Réduction de l'impact sur le marché : Le principal avantage des dark pools est que l'impact sur le marché est considérablement réduit pour les grosses commandes.
• Réduction des coûts de transaction : les coûts de transaction peuvent être inférieurs, car les opérations sur les pools invisibles ne doivent pas payer de frais de change, tandis que les transactions basées sur le point médian acheteur-vendeur ne génèrent pas le spread complet.

Les pools sombres présentent les inconvénients suivants:

• Les prix des bourses peuvent ne pas refléter le marché réel : si le volume des transactions sur les "dark pools" appartenant aux courtiers en bourse et aux teneurs de marché électroniques continue de croître, les cours des actions en bourse pourraient ne pas refléter le marché réel. Par exemple, si un fonds commun de placement bien considéré détient 20% des actions de la société RST et le vend dans un pool inutilisé, la vente de la participation peut rapporter un bon prix au fonds. Toutefois, les investisseurs imprudents qui viennent d’acheter des actions de la TVD auront trop payé car l’action pourrait s’effondrer une fois que la vente du fonds aura été rendue publique.
• Les participants au pool peuvent ne pas obtenir le meilleur prix: le manque de transparence dans les pools sombres peut également nuire à un participant au pool, car rien ne garantit que l'opération de l'institution a été exécutée au meilleur prix. Lewis souligne dans Flash Boys qu’une proportion étonnamment importante d’opérations sur les pools sombres de courtiers sont exécutées au sein des pools - un processus appelé internalisation - même dans les cas où le courtier détient une petite part du marché américain. Comme le fait remarquer Lewis, l'opacité du pool obscur peut également donner lieu à des conflits d'intérêts si les négociateurs en propriété d'un courtier négocient contre des clients du pool ou si le courtier vend un accès spécial au pool sombre à des sociétés de syndication de gauche.
• Vulnérabilité des commerçants prédateurs aux transactions prédatrices: La controverse autour des pools sombres a été provoquée par les affirmations de Lewis selon lesquelles les ordres de clients du pool sombre sont un fourrage idéal pour les pratiques prédatrices de trading de certaines sociétés de THF, qui recourent à des tactiques telles que le «ping» pour détecter de gros ordres cachés. et ensuite s'engager dans un arbitrage de premier plan ou de latence.
• La petite taille moyenne des échanges réduit le besoin de pools invisibles: la taille moyenne des échanges dans les dark pools est tombée à environ 200 actions seulement. Des bourses comme la Bourse de New York (NYSE), qui cherchent à enrayer leur perte de part de marché au profit des dark pools et des systèmes de trading alternatifs, affirment que cette petite taille de la transaction rend les arguments moins convaincants.

Curb Appeal

La récente controverse sur le HFT a attiré une attention réglementaire considérable sur les pools sombres. Les régulateurs ont généralement perçu les suspicions comme suspectes en raison de leur manque de transparence, et la controverse pourrait conduire à de nouveaux efforts pour limiter leur recours. Une mesure qui pourrait aider les bourses à récupérer des parts de marché des dark pools et d’autres lieux hors bourse pourrait être une proposition pilote de la Securities and Exchange Commission (SEC) visant à introduire une règle de «trade-at». La règle exigerait que les maisons de courtage envoient les transactions des clients à la bourse plutôt que des fonds invisibles, à moins qu'elles ne puissent les exécuter à un prix sensiblement meilleur que celui disponible sur le marché public. Si elle est appliquée, cette règle pourrait poser un grave problème à la viabilité à long terme des pools sombres.

Le résultat final

Les fonds invisibles offrent des avantages en termes de prix et de coût aux institutions d'achat, telles que les fonds communs de placement et les fonds de pension, qui estiment que ces avantages reviennent en définitive aux investisseurs de détail qui possèdent ces fonds. Cependant, le manque de transparence des «dark pools» les rend vulnérables aux conflits d’intérêts de leurs propriétaires et aux pratiques commerciales prédatrices des firmes de la haute finance. La controverse HFT a attiré l'attention réglementaire croissante sur les dark pools, et la mise en œuvre de la règle de «trade-at» proposée pourrait constituer une menace pour leur viabilité à long terme.