Comprendre le rendement du Trésor et les taux d’intérêt

La plupart des investisseurs se soucient des taux d'intérêt futurs, mais rien de plus que les détenteurs d'obligations. Si vous envisagez d'investir dans des obligations ou des fonds obligataires, vous devez vous demander si, selon vous, le rendement de la trésorerie et les taux d'intérêt vont augmenter à l'avenir. Si la réponse est oui, vous voulez probablement éviter les obligations à long terme ou au moins raccourcir la durée moyenne de vos avoirs en obligations; ou prévoyez de surmonter la baisse de prix qui s'ensuit en détenant vos obligations et en collectant la valeur nominale à l'échéance.

(Pour un examen des relations entre les taux d’intérêt en vigueur et le rendement, la durée et l’échéance, veuillez vous reporter à L’effet des hausses de taux des fonds fédéraux sur votre portefeuille d’obligations .)

Comprendre le rendement du Trésor

La courbe de rendement du Trésor

Aux États-Unis, la courbe de rendement du Trésor (ou structure par terme) est le premier moteur de tous les taux d’intérêt intérieurs et un facteur déterminant dans la fixation des taux mondiaux. Les taux d'intérêt de toutes les autres catégories d'obligations nationales augmentent et diminuent avec les Treasuries, qui sont les titres de créance émis par le gouvernement américain. Pour attirer les investisseurs, toute obligation ou titre de créance comportant un risque supérieur à celui d'une obligation du Trésor similaire doit offrir un rendement supérieur. Par exemple, le taux hypothécaire à 30 ans dépasse généralement de 1% à 2% le rendement des obligations du Trésor à 30 ans. (Pour quelques notions de base, voir Comment le taux d'intérêt d'un bon du Trésor est-il déterminé? )

Le graphique ci-dessous présente la courbe de rendement réelle du Trésor au 13 mai 2018. Elle est considérée comme normale car elle présente une forme concave à la hausse, car la période d'emprunt, ou échéance de l'obligation, s'étend dans le futur:

Source: Ldecola, propre travail

Considérons trois éléments de cette courbe. Premièrement, il montre les taux d'intérêt nominaux. L'inflation érodera la valeur des coupons et des remboursements de capital futurs; le taux d'intérêt réel est le rendement après déduction de l'inflation. La courbe combine donc l’inflation anticipée et les taux d’intérêt réels.

Deuxièmement, la Réserve fédérale manipule directement uniquement le taux d’intérêt à court terme au tout début de la courbe. La Fed dispose de trois outils politiques, mais son principal facteur est le taux des fonds fédéraux, qui n’est qu’un taux à un jour, au jour le jour. Troisièmement, le reste de la courbe est déterminé par l'offre et la demande dans un processus de vente aux enchères.

Les acheteurs institutionnels sophistiqués ont des exigences de rendement qui, combinées à leur appétit pour les obligations d’État, déterminent le mode de leur offre. Parce que ces acheteurs ont des opinions éclairées sur l’inflation et les taux d’intérêt, nombreux sont ceux qui considèrent la courbe de rendement comme une boule de cristal offrant déjà la meilleure prédiction disponible des taux d’intérêt futurs. Si vous croyez cela, vous supposez également que seuls des événements imprévus (par exemple, une augmentation imprévue de l'inflation) modifieront la courbe de rendement à la hausse ou à la baisse.

Les taux longs ont tendance à suivre les taux courts

Techniquement, la courbe de rendement du Trésor peut changer de différentes manières: elle peut monter ou descendre (décalage parallèle), devenir plus plate ou plus raide (décalage de pente) ou devenir plus ou moins bosselée au milieu (changement de courbure). .

Le graphique ci-dessous compare le rendement des billets du Trésor à 10 ans (ligne rouge) au rendement des billets du Trésor à deux ans (ligne violette) de 1977 à 2016. L'écart entre les deux taux, le taux de dix ans moins le taux de deux ans (ligne bleue) ) est une simple mesure d'inclinaison:

Nous pouvons faire deux observations ici. Premièrement, les deux taux montent et descendent ensemble (la corrélation pour la période ci-dessus est d’environ 88%). Par conséquent, les déplacements parallèles sont courants. Deuxièmement, bien que les taux longs suivent les taux courts, ils ont tendance à prendre du retard.

Plus précisément, lorsque les taux courts augmentent, l’écart entre les rendements à 10 ans et à deux ans a tendance à se réduire (la courbe de l’écart s’aplatit) et lorsque les taux courts diminuent, l’écart s’élargit (la courbe devient plus raide). En particulier, l'augmentation des taux de 1977 à 1981 s'est accompagnée d'un aplatissement et d'une inversion de la courbe (écart négatif); la baisse des taux entre 1990 et 1993 a créé une courbe plus raide de l'écart, et la chute marquée des taux de mars 2000 à la fin de 2003 a entraîné une courbe tout aussi abrupte par rapport aux normes historiques.

Phénomène Offre-Demande

Alors, qu'est-ce qui déplace la courbe de rendement vers le haut ou le bas "> les flux de capitaux qui interagissent pour produire les taux d'intérêt du marché? Mais gardons à l'esprit que la courbe de rendement du Trésor reflète le coût de la dette publique américaine et constitue donc en définitive un phénomène d'offre et de demande. Pour un rappel sur la manière dont les augmentations et les diminutions de l'offre et de la demande de crédit affectent les taux d'intérêt, voir Forces derrière les taux d'intérêt .)

Facteurs liés à l'offre

Politique monétaire
Si la Fed souhaite augmenter le taux des fonds fédéraux, elle fournit davantage de titres à court terme dans les opérations d'open market. L'augmentation de l'offre de titres à court terme restreint la circulation de l'argent car les emprunteurs donnent de l'argent à la Fed. À son tour, cette diminution de la masse monétaire augmente le taux d'intérêt à court terme car il y a moins d'argent en circulation (crédit) disponible pour les emprunteurs. En augmentant l'offre de titres à court terme, la Fed tire à l'extrême gauche de la courbe, et les rendements à court terme à proximité se tasseront rapidement.

Peut-on prévoir les taux futurs à court terme? Eh bien, la théorie des anticipations dit que les taux à long terme intègrent une prévision des taux à court terme futurs. Mais considérons la courbe de rendement réelle de décembre illustrée ci-dessus, qui est normale mais très raide. Le rendement d'un an est de 1, 38% et le rendement de deux ans est de 2, 06%.

Si vous envisagiez d'investir dans un horizon de deux ans et si les taux d'intérêt devaient rester stables, vous feriez bien mieux de passer directement à l'achat de l'obligation à deux ans (dont le rendement est beaucoup plus élevé). au lieu d'acheter l'obligation d'un an et de la transformer en une autre obligation d'un an. La théorie des anticipations, cependant, indique que le marché prévoit une augmentation du taux court. Par conséquent, à la fin de l’année, vous pourrez passer à un taux un an plus favorable et rester globalement inchangé par rapport à l’obligation à deux ans. En d’autres termes, la théorie des anticipations indique qu’une courbe de rendement abrupte prédit une hausse des taux à court terme.

Malheureusement, la forme pure de la théorie n’a pas donné de bons résultats: les taux d’intérêt restent souvent stables pendant une courbe de rendement normale (avec une pente ascendante). La meilleure explication à cela est probablement que, comme une obligation plus longue nécessite de supporter une plus grande incertitude quant aux taux d’intérêt, l’obligation à deux ans contient un rendement supplémentaire. Si nous examinons la courbe de rendement de ce point de vue, le rendement sur deux ans contient deux éléments: une prévision du taux à court terme futur plus un rendement supplémentaire (c.-à-d. Une prime de risque) pour l'incertitude. On pourrait donc dire que, si une courbe de rendement fortement inclinée laisse présager une hausse du taux à court terme, une courbe légèrement ascendante ne laisse présager aucun changement dans le taux à court terme - la pente à la hausse étant due uniquement à: le rendement supplémentaire attribué à l’incertitude liée aux obligations à long terme.

Comme la Fed surveille est un sport professionnel, il ne suffit pas d’attendre un changement réel du taux des fonds fédéraux, car seules les surprises comptent. Il est important pour vous, en tant qu'investisseur en obligations, d'essayer de garder une longueur d'avance sur le taux, d'anticiper plutôt que d'observer ses changements. Les acteurs du marché du monde entier examinent attentivement le libellé de chaque annonce de la Fed (et les discours des gouverneurs de la Fed) afin de tenter de discerner les intentions futures.

Politique fiscale
Lorsque le gouvernement américain enregistre un déficit, il emprunte de l'argent en émettant des obligations du Trésor à long terme à des prêteurs institutionnels. Plus le gouvernement emprunte, plus l'offre de dette qu'il émet est importante. À un moment donné, à mesure que l'emprunt augmente, le gouvernement des États-Unis doit augmenter le taux d'intérêt pour augmenter les prêts.

Toutefois, les prêteurs étrangers seront toujours ravis de détenir des obligations dans le gouvernement américain: les bons du Trésor sont très liquides et les États-Unis n’ont jamais fait défaut (c’est même proche de le faire à la fin de 1995, mais Robert Rubin, le secrétaire au Trésor de l’époque, a hors de la menace et a appelé un défaut du Trésor "impensable - quelque chose qui ressemble à une guerre nucléaire"). Néanmoins, les prêteurs étrangers peuvent facilement se tourner vers des solutions de rechange telles que les euro-obligations et peuvent donc exiger un taux d'intérêt plus élevé si les États-Unis tentent de fournir une trop grande partie de leur dette.

Facteurs liés à la demande

Inflation
Si nous supposons que les emprunteurs de la dette américaine s'attendent à un rendement réel donné, une augmentation de l'inflation attendue augmentera le taux d'intérêt nominal (rendement nominal = rendement réel + inflation). L'inflation explique également pourquoi les taux à court terme évoluent plus rapidement que les taux à long terme: lorsque la Fed relève les taux à court terme, les taux à long terme augmentent pour refléter les prévisions de hausse des taux à court terme; toutefois, cette hausse est atténuée par la baisse des anticipations d'inflation, car la hausse des taux à court terme suggère également une inflation plus faible (au fur et à mesure que la Fed vend / fournit davantage de bons du Trésor à court terme, elle collecte de l'argent et resserre la masse monétaire):

Une augmentation des fonds fédéraux (à court terme) tend à aplanir la courbe car la courbe de rendement reflète les taux d'intérêt nominaux: nominal plus élevé = taux d'intérêt réel plus élevé + inflation plus faible.

Économie fondamentale

Les facteurs qui créent la demande de titres du Trésor comprennent la croissance économique, des devises compétitives et des opportunités de couverture. Rappelez-vous: tout ce qui augmente la demande d'obligations du Trésor à long terme exerce une pression à la baisse sur les taux d'intérêt (demande plus élevée = prix plus élevé = taux de rendement ou taux d'intérêt plus bas) et une demande moins forte d'obligations tend à exercer une pression à la hausse sur les taux d'intérêt.

Une économie américaine plus forte tend généralement à rendre la dette des sociétés (privée) plus attrayante que la dette publique, à réduire la demande de dette américaine et à relever les taux. Une économie plus faible, en revanche, favorise une "fuite vers la qualité", augmentant la demande de bons du Trésor, ce qui crée des rendements plus faibles. On suppose parfois qu'une économie forte incitera automatiquement la Fed à relever ses taux à court terme, mais pas nécessairement. Ce n'est que lorsque la croissance se traduira ou que la surchauffe entraînera une hausse des prix que la Fed pourra relever ses taux.

Dans l'économie mondiale, les obligations du Trésor sont en concurrence avec la dette des autres pays. Sur la scène mondiale, les titres du Trésor représentent un investissement à la fois dans les taux d’intérêt réels américains et dans le dollar. L’euro est une alternative particulièrement importante: pendant la majeure partie de l’année 2003, la Banque centrale européenne a fixé son taux à court terme à 2%, taux plus intéressant que le taux des fonds fédéraux de 1%.

Enfin, les trésors jouent un rôle important dans les activités de couverture des participants au marché. Dans un contexte de baisse des taux d’intérêt, de nombreux détenteurs de titres adossés à des créances hypothécaires, par exemple, couvrent leur risque de remboursement anticipé en achetant des obligations du Trésor à long terme. Ces achats de couverture peuvent jouer un rôle important dans la demande, contribuant à maintenir les taux bas, mais ils peuvent contribuer à l’instabilité.

Le résultat final

Nous avons abordé certains des principaux facteurs traditionnels associés aux fluctuations des taux d’intérêt. Du côté de l'offre, la politique monétaire détermine le montant de la dette publique et de l'argent injectés dans l'économie. Du côté de la demande, les anticipations d'inflation sont le facteur clé. Cependant, nous avons également discuté d'autres influences importantes sur les taux d'intérêt, notamment la politique budgétaire (c'est-à-dire combien le gouvernement doit emprunter ">

Voici un tableau récapitulatif des différents facteurs influençant les taux d’intérêt: