Défense des prises de contrôle d'entreprise: le point de vue d'un actionnaire

Beaucoup a été écrit, souvent dans un langage dramatique et inquiétant, sur les prises de contrôle hostiles et les diverses mesures prises par les entreprises pour les prévenir. Bien que la plupart des articles et des livres traitent de tels événements du point de vue des banquiers spécialisés en investissement et des mandataires sociaux, peu d’efforts ont été consacrés à l’impact des OPA hostiles sur les actionnaires des sociétés cibles. Pourtant, ces actionnaires peuvent subir des conséquences financières importantes lorsque le conseil de la société cible active une défense ou signale son intention de le faire en ajoutant des stratégies défensives à la charte de la société après l'annonce de la prochaine prise de contrôle.

Pour évaluer les ramifications d'une prise de contrôle, les actionnaires doivent identifier et comprendre les différentes stratégies de défense utilisées par les entreprises pour en éviter une. Ces tactiques répulsives contre les requins peuvent être à la fois efficaces pour contrecarrer une prise de contrôle et nuire à la valeur pour les actionnaires. Cet article traitera des effets de certaines stratégies typiques de pilules anti-requin et anti-requin.

Points clés à retenir

• Les stratégies défensives utilisées par une entreprise pour contrecarrer une prise de contrôle hostile peuvent avoir un impact significatif sur ses actionnaires, notamment une baisse de la valeur pour les actionnaires.
• Shark repellent fait référence aux clauses qu'une société peut ajouter à sa charte et qui sont déclenchées par une tentative de prise de contrôle hostile et rendent la société peu attrayante pour le candidat acquéreur.
• Une pilule empoisonnée est une tactique de défense courante utilisée par les entreprises cibles pour décourager un acquéreur de prendre le contrôle de leur tentative de prise de contrôle hostile.
• Les pilules empoisonnées augmentent souvent le coût de la prise de contrôle par rapport à ce que l'acquéreur est disposé ou capable de payer.
• Un régime de droits des actionnaires est un exemple de pilule empoisonnée qui offre aux actionnaires existants la possibilité d’acquérir des actions supplémentaires de la société à un prix réduit.

Régimes de droits des actionnaires

Martin Lipton est l'avocat américain crédité en 1982 de la création d'un plan de dividende sur bon de souscription, également connu sous le nom de régime de droits des actionnaires. À l'époque, les entreprises confrontées à une OPA hostile avaient peu de stratégies pour se défendre contre des pillards, des hommes comme Carl Icahn et T. Boone Pickens, qui achèteraient d'importantes participations dans des entreprises pour tenter de prendre le contrôle.

Un régime de droits des actionnaires se déclenche immédiatement après que l'acquéreur potentiel révèle son plan de prise de contrôle. Ces plans offrent aux actionnaires existants la possibilité d’acheter des actions supplémentaires de la société à un prix réduit. Les actionnaires sont tentés par le prix bas d'acheter davantage d'actions, ce qui dilue le pourcentage de propriété de l'acquéreur. Cela rend la prise de contrôle plus onéreuse pour l'acquéreur et pourrait potentiellement la contrecarrer totalement. À tout le moins, le conseil d’administration de la société a le temps de peser d’autres offres.

Exemple de régime de droits des actionnaires

Un régime de droits des actionnaires est un type de stratégie de "pilule empoisonnée", car il rend la société cible difficile à avaler pour l'acquéreur. Pour les actionnaires, cependant, une pilule empoisonnée peut avoir des effets secondaires graves.

C'était le cas en juillet 2018 lorsque le conseil d'administration de Papa John's International Inc. (PZZA) a voté l'ajout d'un régime de droits des actionnaires à sa charte afin d'empêcher le fondateur déchu, John Schnatter, de prendre le contrôle de la société. Cette décision a entraîné une flambée du prix des actions ordinaires de la société, ce qui le rendait trop cher pour le plan de reprise hostile de Schnatter.

Alors que la pilule empoisonnée réprimait la prise de contrôle hostile de Papa John's, ses effets bénéfiques pour les actionnaires étaient au mieux temporaires. Le cours élevé des actions a rapidement chuté après la réduction de la menace de prise de contrôle, tombant de plus de 25% en quelques semaines.

En plus de provoquer une hausse temporaire du prix des actions, un régime de droits des actionnaires peut avoir pour effet négatif d'empêcher les actionnaires de réaliser des bénéfices si la prise de contrôle réussissait.

Plans de droits de vote

Un régime de droits de vote est une clause que le conseil d'administration d'une entreprise ajoute à sa charte afin de réglementer les droits de vote des actionnaires qui possèdent un pourcentage prédéterminé des actions de la société. Par exemple, les actionnaires peuvent être empêchés de voter sur certaines émissions lorsque leur participation dépasse 20% des actions en circulation. La direction peut utiliser des régimes de droits de vote comme tactique préventive pour empêcher les acquéreurs potentiels de se prononcer sur l'acceptation ou le rejet d'une offre publique d'achat.

La direction peut également avoir recours à un régime de droits de vote pour exiger le vote à la majorité qualifiée lors de l’approbation d’une fusion. Plutôt qu'une simple approbation de 51% des actionnaires, le régime de droits de vote pourrait stipuler que 80% des actionnaires devraient approuver une fusion. Avec une clause aussi stricte en vigueur, de nombreuses sociétés de financement se trouveraient dans l’impossibilité de prendre le contrôle d’une société.

Les entreprises ont souvent du mal à convaincre les actionnaires que de telles clauses leur sont bénéfiques, en particulier dans la mesure où elles pourraient empêcher les actionnaires de réaliser les gains qu'une fusion réussie pourrait apporter. En effet, l'adoption de clauses de droits de vote est souvent suivie d'une baisse du cours de l'action de la société.

Conseil d'administration étalé

Cette tactique défensive consiste à rendre fastidieux le vote de l'ensemble du conseil d'administration, faisant ainsi d'un combat par procuration un défi pour le futur raider. Au lieu de faire élire tous les membres du conseil au même moment, un conseil d’administration échelonné signifie que les administrateurs sont élus à des moments différents pour des mandats de plusieurs années.

Comme le raider est désireux de doter le conseil d'administration de la société d'administrateurs favorables aux projets de prise de contrôle, le fait d'avoir un conseil d'administration chancelant signifie qu'il faudra du temps pour que le raider contrôle la société par le biais d'une lutte par procuration. La société cible espère que le raider perdra son intérêt plutôt que de s'engager dans un combat prolongé. L’emploi d’un conseil d’administration échelonné pourrait être avantageux pour la direction de la société, mais aucun avantage direct pour les actionnaires.

Option Greenmail

Greenmail, c’est quand une entreprise ciblée accepte de racheter ses actions du futur raider à un prix plus élevé afin d’empêcher une prise de contrôle. Le terme est dérivé de la combinaison de "chantage" avec "dollars". En échange de la prime, le raider acceptera de mettre fin aux tentatives de prise de contrôle hostile.

Exemple de Greenmail

L'investisseur activiste Carl Icahn est bien connu pour son utilisation du greenmail pour faire pression sur les entreprises pour qu'elles lui rachètent leurs actions, sous peine de risquer d'être la cible d'une prise de contrôle. Dans les années 1980, Icahn a eu recours à la stratégie du courrier vert lorsqu'il a menacé de prendre le contrôle de Marshall Field, de Phillips Petroleum et de Saxon Industries. Dans le cas de Saxon Industries, un distributeur new-yorkais de papiers spéciaux, Icahn a acheté 9, 5% des actions ordinaires exceptionnelles de la société. En échange d'Icahn acceptant de ne pas s'engager dans une bataille par procuration, Saxon a payé 10, 50 USD par action pour racheter ses actions d'Icahn. Cela représentait un bénéfice de 45, 6% pour Icahn, qui payait initialement un prix moyen de 7, 21 dollars par action.

Après l’annonce de l’adhésion de la direction à cette stratégie de paiement, le cours de l’action de Saxon a chuté à 6, 50 USD l’action, ce qui montre clairement comment les actionnaires peuvent perdre, même en évitant une prise de contrôle hostile.

Afin de décourager les «greenmail», l’Internal Revenue Service (IRS) des États-Unis a promulgué en 1987 un amendement qui prévoit une taxe d’accise de 50% sur les bénéfices des «greenmail».

White Knight, partenaire stratégique

Une stratégie de chevalier blanc permet à la direction d'une entreprise de déjouer un soumissionnaire hostile en la vendant à un soumissionnaire plus amical. La société considère le soumissionnaire ami comme un partenaire stratégique, un partenaire qui maintiendra probablement la direction actuelle en place et qui fournira aux actionnaires un meilleur prix pour leurs actions.

En général, une défense de chevalier blanc est considérée comme bénéfique pour les actionnaires, en particulier lorsque la direction a épuisé toutes les autres options pour éviter une prise de contrôle. Les exceptions à cette règle sont toutefois les cas où le prix de la fusion est bas ou lorsque la valeur et la performance combinées des deux sociétés ne permettent pas d'obtenir l'avantage financier escompté.

Exemple de chevalier blanc

En 2008, la banque d'investissement mondiale Bear Stearns a cherché un chevalier blanc après avoir essuyé des pertes catastrophiques au cours de la crise du crédit. La capitalisation boursière de la société avait diminué de 92%, ce qui en faisait une cible potentielle de prise de contrôle et une vulnérabilité à la faillite. Le chevalier blanc JPMorgan Chase & Co. (JPM) a accepté d’acheter Bear Stearns pour 10 $ l’action. Bien que ce soit loin des 170 dollars par action que la société a négociés un an auparavant, l’offre était en hausse par rapport aux 2 dollars par action que JPMorgan Chase avait initialement offerts aux actionnaires.

Augmentation de la dette

La direction d'une entreprise peut délibérément augmenter sa dette en tant que stratégie défensive visant à décourager les pirates. L’objectif est de créer des inquiétudes quant à la capacité de la société à effectuer le remboursement une fois l’acquisition finalisée. Bien entendu, le risque est que toute dette importante puisse avoir un impact négatif sur les états financiers de la société. Si cela se produit, les actionnaires pourraient subir les conséquences de cette stratégie alors que les cours des actions chutent. Pour cette raison, l’accroissement de la dette est généralement considéré comme une stratégie qui, à court terme, aide la société à éviter une prise de contrôle, mais qui, à terme, pourrait nuire aux actionnaires.

Faire une acquisition

Par rapport à l’augmentation de la dette, la réalisation d’une acquisition stratégique peut être avantageuse pour les actionnaires et représenter une option plus efficace pour éviter un rachat. La direction d'une entreprise peut en acquérir une autre en combinant actions, dettes ou échanges d'actions. Cela rendra plus coûteux les efforts de prise de contrôle des raiders d’entreprise en diluant leur pourcentage de propriété. Un autre avantage pour les actionnaires est que si la direction de la société a fait preuve de diligence raisonnable dans la sélection d’une société apte à acquérir, les actionnaires bénéficieront alors de synergies opérationnelles à long terme et d’une augmentation des revenus.

Acquisition de l'acquéreur

Cette défense est souvent appelée défense de Pac-Man, après le jeu vidéo populaire. La société cible élimine les avances non souhaitées de la société acquérante en faisant sa propre offre pour prendre le contrôle de la société acquéreuse. L’approche est rarement couronnée de succès et risque d’imposer à la société une importante dette d’acquisition. Les actionnaires peuvent finir par payer pour cette stratégie coûteuse par le biais d’une baisse du cours de l’action ou d’une diminution du versement des dividendes.

Acquisition d'option déclenchée

Une option d'achat d'actions déclenchée est une clause que le conseil d'administration ajoute à la charte de la société qui s'active lorsqu'un événement spécifique se produit, tel que l'acquisition de la société. La clause stipule qu'en cas de changement de contrôle de la société, toutes les options d'achat d'actions non acquises sont automatiquement acquises et doivent être versées aux employés par la société acquérante.

Cette tactique éloigne les investisseurs hostiles en raison des dépenses considérables engagées et du fait que des employés talentueux pourraient vendre leurs actions et quitter l'entreprise. Les actionnaires ne bénéficient généralement pas de l'ajout de cette clause car elle entraîne souvent une baisse du cours de l'action.

Le résultat final

L'utilisation de pilules empoisonnées et d'insectifuges contre les requins est en baisse et le pourcentage de sociétés du Standard & Poor's 1500 Index disposant d'une clause de pilule empoisonnée est tombé à 4% à la fin de 2017, selon les informations fournies en 2018 par le Conseil de gouvernance ISS Governance US Étude. En 2005, 54% des entreprises en comptaient une. L’indice S & P 1500 combine les indices Standard & Poor's 500 (S & P 500), Standard & Poor's 400 (S & P 400) et Standard & Poor's SmallCap 600 (S & P 600).

La baisse de popularité est attribuable à un certain nombre de facteurs, notamment l’activisme accru des fonds de couverture et d’autres investisseurs, le désir des actionnaires d’acquérir, l’empêchement d’ajouter des régimes défensifs et la disparition progressive de telles clauses.

L'effet des tactiques anti-OPA sur les actionnaires dépend souvent des motivations de la direction. Si la direction estime que la prise de contrôle entraînera un déclin de la capacité de la société à se développer et à générer un profit, la meilleure solution consiste peut-être à utiliser toutes les stratégies disponibles pour contrecarrer la prise de contrôle. Si la direction exerce son devoir de diligence et reconnaît que l'acquisition pourrait bénéficier à la société et, par extension, à ses actionnaires, elle peut alors utiliser avec prudence certaines tactiques pour augmenter le prix d'achat sans compromettre la transaction. Cependant, si la direction est simplement motivée pour protéger ses propres intérêts, elle peut être tentée d'utiliser les stratégies défensives qu'elle juge nécessaires, quel que soit son impact sur les actionnaires.