Fannie Mae, Freddie Mac et la crise du crédit de 2008

Lorsque la bulle immobilière de 2001-2007 a éclaté, elle a provoqué une fusion des garanties hypothécaires. Cela a contribué à une crise générale du crédit, qui s'est transformée en une crise financière mondiale. Le Congrès des États-Unis - et sa réticence à contrôler Fannie Mae et Freddie Mac - ont été tenus pour responsables de la crise du crédit. Nous examinerons ici dans quelle mesure Fannie Mae, Freddie Mac et leurs alliés au Congrès ont contribué à la plus grande crise financière depuis la Grande Dépression.

POINTS CLÉS À RETENIR

• Fannie Mae a été créée en 1968 par le Congrès américain en tant qu'entreprise parrainée par le gouvernement (GSE), suivie de Freddie Mac deux ans plus tard.
• Fannie Mae et Freddie Mac se sont vu attribuer un monopole gouvernemental dans une grande partie du marché hypothécaire secondaire américain.
• Ce monopole, combiné à la garantie implicite du gouvernement de maintenir ces entreprises à flot, contribuerait ultérieurement à l'effondrement du marché hypothécaire.
• En 2007, Fannie Mae et Freddie Mac ont commencé à subir de lourdes pertes sur leurs portefeuilles conservés, en particulier sur leurs investissements Alt-A et subprimes.
• Le 6 septembre 2008, il était devenu évident que le marché était persuadé que les entreprises avaient des problèmes financiers et que la FHFA avait placé les entreprises sous tutelle.

Marchés hypothécaires: une brève histoire

Au cours du XXe siècle, les prêts hypothécaires ont principalement concerné les banques, les caisses d’épargne et de crédit, les caisses d’épargne et les coopératives de crédit. Le type d'hypothèque le plus courant était une hypothèque à taux fixe. La plupart des institutions financières ayant contracté des hypothèques détenaient les hypothèques dont elles étaient originaires dans leurs livres.

Fannie Mae a été créée en 1968 par le Congrès américain en tant qu'entreprise parrainée par le gouvernement (GSE), suivie de Freddie Mac deux ans plus tard. Fannie Mae a été créée en 1938 au sein du gouvernement, mais les choses ont vite changé après sa privatisation en 1968. Fannie Mae et Freddie Mac ont créé un marché secondaire liquide pour les prêts hypothécaires. Cela signifiait que les institutions financières n'étaient plus obligées de conserver les hypothèques dont elles étaient à l'origine. Ils pourraient vendre des prêts hypothécaires sur le marché secondaire peu de temps après leur création. La vente d’hypothèques a libéré des fonds pour la création d’hypothèques supplémentaires.

Fannie Mae et Freddie Mac ont eu une influence positive sur le marché hypothécaire en augmentant les taux d'accession à la propriété aux États-Unis. Cependant, permettre à Fannie Mae et à Freddie Mac de fonctionner comme des monopoles implicites soutenus par le gouvernement aurait eu des conséquences inattendues. L’histoire a montré que ces conséquences dépassaient de loin les avantages procurés par ces organisations.

Les privilèges du statut GSE

Selon les chartes du Congrès de Fannie Mae et Freddie Mac, qui leur accordaient le statut de GSE, ils avaient des liens avec le gouvernement fédéral des États-Unis. À compter du 6 septembre 2008, ils ont été placés sous la supervision directe du gouvernement fédéral.

Selon leurs chartes du Congrès:

• Le président des États-Unis nomme cinq des 18 membres du conseil d'administration de l'organisation.
• Le secrétaire du Trésor est autorisé à acheter jusqu'à 2, 25 milliards de dollars de titres de chaque société pour soutenir leurs liquidités.
• Les deux entreprises sont exonérées des taxes nationales et locales.
• Les deux sociétés sont réglementées par le ministère du Logement et du Développement urbain (HUD) et par l'Agence fédérale de financement du logement (FHFA).

La FHFA réglemente la sécurité et la solidité financières de Fannie Mae et Freddie Mac. Cela comprend la mise en œuvre, l'application et la surveillance de leurs normes de fonds propres. FHFA limite également la taille de leurs portefeuilles d’investissements hypothécaires. HUD est responsable des missions générales de Fannie et Freddie en matière de logement.

Le statut GSE de Fannie et Freddie a créé certaines perceptions sur le marché. Le premier d'entre eux était que le gouvernement fédéral interviendrait et renflouerait ces organisations si l'une ou l'autre des entreprises rencontrait des difficultés financières. Ceci est connu comme une garantie implicite.

Le fait que le marché croie en cette garantie implicite a permis à Fannie Mae et Freddie Mac d’emprunter de l’argent sur le marché obligataire à des rendements inférieurs à ceux d’autres institutions financières. Les rendements de la dette des entreprises de Fannie Mae et Freddie Mac, connue sous le nom de dette d'agence, étaient historiquement supérieurs d'environ 35 points de base à ceux des obligations du Trésor américain. La dette des entreprises financières notée AAA a toujours rapporté environ 70 points de base de plus que les obligations du Trésor américain. Trente-cinq points de base ne semblent pas beaucoup, mais cela a fait une énorme différence en raison des milliards de dollars impliqués.

Profits privés à risque public

Avec un avantage financier sur leurs rivaux de Wall Street, Fannie Mae et Freddie Mac ont réalisé des bénéfices considérables pendant plus de deux décennies. Au cours de cette période, Fannie et Freddie ont eu de nombreux débats entre économistes, professionnels des marchés financiers et représentants du gouvernement. Le soutien implicite du gouvernement à Fannie et Freddie a-t-il réellement profité aux propriétaires américains? Ou le gouvernement aidait-il simplement les entreprises et leurs investisseurs tout en créant un risque moral?

Fannie Mae et Freddie Mac se sont vu attribuer un monopole gouvernemental dans une grande partie du marché hypothécaire secondaire américain. Ce monopole, combiné à la garantie implicite du gouvernement de maintenir ces entreprises à flot, contribuerait ultérieurement à l'effondrement du marché hypothécaire.

Fannie et Freddie's Growth

Fannie Mae et Freddie Mac ont connu une très forte croissance en termes d'actifs et de titres adossés à des créances hypothécaires (MBS). Grâce à leur avantage en matière de financement, ils ont acheté et investi dans un très grand nombre d’hypothèques et de titres adossés à des créances hypothécaires. Ils ont réalisé ces investissements avec des exigences de fonds propres inférieures à celles des autres institutions financières et banques réglementées.

Les figures 1 et 2 ci-dessous montrent l'incroyable dette émise par les sociétés, leurs garanties de crédit massives et l'immense taille de leurs portefeuilles de placements hypothécaires conservés. La dette du Trésor américain est utilisée comme point de repère.

Figure 1

Source: Bureau de surveillance des entreprises de logement fédérales

Figure 2

Source: Bureau de surveillance des entreprises de logement fédérales

Fannie Mae et Freddie Mac ont été nombreux à critiquer les risques que les entreprises étaient autorisées à prendre. Cependant, Fannie Mae et Freddie Mac ont trouvé de nombreux alliés au Congrès malgré ces avertissements précoces.

Maintien des monopoles

Des entreprises concurrentes et certains responsables gouvernementaux ont appelé à une réglementation plus stricte des géants du crédit immobilier. Cependant, Fannie Mae et Freddie Mac ont embauché des légions de lobbyistes et de consultants. Ils ont également fait des contributions à la campagne par l'intermédiaire de leurs propres comités d'action politique et des organisations à but non lucratif financées pour influencer les membres du Congrès américain. Ils ont été autorisés à continuer à grandir et à prendre des risques en vertu de leurs chartes du Congrès avec le soutien implicite du gouvernement fédéral.

Les rivaux de Wall Street rejoignent la fête

Il n’est donc pas surprenant que les concurrents de Wall Street aient voulu profiter de la manne des bénéfices. Ils voulaient titriser et investir dans les segments du marché hypothécaire que le gouvernement fédéral réservait à Fannie et à Freddie. Ils ont trouvé un moyen d'y parvenir grâce à l'innovation financière, qui a été stimulée par des taux d'intérêt à court terme historiquement bas.

Wall Street a commencé à créer un marché liquide et en expansion pour les produits hypothécaires liés aux taux d’intérêt à court terme, tels que le LIBOR, à partir de l’an 2000. Ces prêts hypothécaires à taux ajustables ont été vendus à des emprunteurs sous forme de prêts que l’emprunteur refinancerait bien avant. paiements ajustés à la hausse. Ils présentaient souvent des caractéristiques exotiques, telles que des caractéristiques d’amortissement ne portant que sur les intérêts, voire négatives. Les prêts au logement ont souvent été conclus avec des directives de souscription laxistes, ce qui a conduit à la croissance des prêts hypothécaires à risque.

Les investisseurs tels que les fonds de pension, les gouvernements étrangers, les fonds spéculatifs et les compagnies d’assurance ont rapidement acheté les titres sophistiqués créés par Wall Street à partir de prêts hypothécaires. Fannie Mae et Freddie Mac ont vu leurs parts de marché chuter. Ils ont ensuite commencé à acheter et à garantir un nombre croissant de prêts et de titres à faible qualité de crédit.

La fête se termine

C'est un simple fait qu'il y a moins de risque de défaut de paiement lorsque les prix des logements augmentent. L’équité dans une maison est l’un des meilleurs moyens de mesurer le risque de défaillance. Les propriétaires qui ont beaucoup d’équité ne renoncent pas à leur hypothèque car ils ont trop à perdre. C’est le modèle sur lequel les propriétaires, les créanciers hypothécaires, Wall Street, les agences de notation et les investisseurs ont construit la bonanza hypothécaire. Les prix se sont effondrés lorsque la bulle immobilière a éclaté et beaucoup de propriétaires se sont vu effacer leur capital. Après avoir perdu leur capital et leurs emplois, un grand nombre de propriétaires ont été contraints de faire défaut en même temps. Les modèles de risque sophistiqués de Wall Street n'incluaient pas ce scénario.

En 2007, Fannie Mae et Freddie Mac ont commencé à subir de lourdes pertes sur leurs portefeuilles conservés, en particulier sur leurs investissements Alt-A et subprimes. En 2008, la taille de leurs portefeuilles conservés et de leurs garanties hypothécaires a conduit la FHFA à conclure qu’ils seraient bientôt insolvables. Le 19 mars, les régulateurs fédéraux ont autorisé les deux entreprises à contracter une dette supplémentaire de 200 milliards de dollars dans l'espoir de stabiliser l'économie. Le 6 septembre 2008, il était devenu évident que le marché était persuadé que les entreprises avaient des problèmes financiers et que la FHFA avait placé les entreprises sous tutelle. Les contribuables américains ont été laissés pour compte pour leurs pertes futures.

Le Congrès partage le blâme

De nombreux membres du Congrès américain étaient de fervents partisans de Fannie Mae et Freddie Mac. Malgré les avertissements et les drapeaux rouges soulevés par les critiques, ceux-ci ont continué à permettre aux entreprises d’augmenter leur taille. Fannie et Freddie ont été encouragés à acheter un nombre croissant de prêts de qualité inférieure pour aider les défavorisés et soutenir le marché. Wall Street aurait probablement introduit des produits hypothécaires innovants même en l’absence de Fannie Mae et Freddie Mac. D'autre part, on pourrait conclure que l'expansion de Wall Street dans les hypothèques exotiques était motivée par la nécessité de concurrencer Fannie et Freddie. Wall Street cherchait un moyen de faire face à la garantie implicite donnée à Fannie Mae et Freddie Mac par le Congrès américain.

Fannie Mae et Freddie Mac ont créé une énorme quantité de garanties de crédit et de dette au cours des années qui ont précédé 2007. Le Congrès aurait dû reconnaître les risques systématiques que ces sociétés posaient au système financier mondial. Ils auraient dû prendre en compte les risques pour les contribuables américains, qui finiraient par payer la facture d'un plan de sauvetage du gouvernement.